新型煙草行業是低滲透高增長的黃金賽道。2020年新型煙草整體市場規模為419億美元（約合2682億元），新型煙草按照品類可以分為霧化電子煙和加熱不燃燒(HNB)兩類，其中霧化電子煙市場規模約211億美元，HNB市場規模約208億美元。2020年全球霧化電子煙滲透率僅為2.5%，美國市場為最大的霧化電子煙消費市場，2020年我國霧化電子煙內銷市場超過140億元，滲透率僅為0.8%，未來增長潛力巨大。

加熱不燃燒2020年全球滲透率為2.4%，需求主要集中在日韓，占比超過50%，我國目前尚未開放HNB銷售。我們假設至2030年全球新型煙草滲透率達30%，持續擠壓傳統卷煙市場空間，則新型煙草整體市場規模近3000億美元(約合1.9萬億元)，長期看有近10倍增長空間。

新型煙草政策有序開放將是未來行業大趨勢。隨著新型煙草快速發展和減害作用得以驗證，各國接連出臺監管政策和稅收以規范行業發展。2021/10/13美國PMTA首次審核通過Vuse三款煙草味霧化電子煙，給予霧化電子煙合法身份，各州陸續將新型煙草納入征稅體系內；歐盟擬于2021年Q4修訂新型煙草稅收規則，英國不斷出臺政策鼓勵新型煙草發展。分析我國現有的煙草管理體系，我們認為中煙將在新型煙草領域掌握最大話語權，許可證將提高行業準入門檻；新型煙草的推廣將是我國煙草利稅的重要補充。

全球煙草巨頭積極布局新型煙草，開辟增量市場。全球煙草前五大巨頭中：菲莫國際以IQOS為核心，積極布局HNB市場，加速向新型煙草轉型，2021Q1-3無煙產品銷售收入占總收入比重已達到29%；英美煙草在霧化電子煙和HNB業務均處于快速發展時期，主打霧化電子煙品牌Vuse市占率不斷提升，2021/11/20-2021/12/18在美國銷售額市占率提升至34%，加熱不燃燒產品Glo在日本、俄羅斯等核心市場份額不斷提升；日本煙草采用雙品牌戰略，日本本土主營HNB品牌Ploom，海外收購Logic切入霧化電子煙市場；韓國煙草推出HNB品牌lil，與競爭者菲莫國際合作，進一步打開海外市場，實現全面擴張；帝國煙草在新型煙草方面布局較晚，貢獻度較低，宣布新戰略規劃聚焦重點市場以尋求發展機遇。

從產業鏈的視角上看，技術壁壘高并與客戶深度綁定的企業將會持續受益。上游：合成尼古丁海外市場廣闊，霧化電子煙和HNB均需要添加尼古丁，合成尼古丁在原料、純度、體驗方面均優于天然尼古丁，應用范圍包括新型煙草、醫用和農藥，根據我們測算2025年海外新型煙草尼古丁需求量超2000噸